Is Euronav echt een droombelegging?

Een paar weken geleden verscheen in De Tijd het artikel Euronav en Beter Bed zijn droombeleggingen volgens 'magische formule'. De magische formule waarnaar hier verwezen wordt is de formule van Joel Greenblatt , een Amerikaanse academicus en investeerder, die in 2006  de eerste editie publiceerde van The little book that beats the market waarvan in 2010 een nieuwe versie verscheen The little book that still beats the market . 

Op  Magic Formula investing definition wordt de formule in detail uitgelicht maar de voornaamste elementen zijn:

• Bereken het winstrendement : winst (EBIT) gedeeld door de marktwaarde(Enterprise Value)   (EBIT/Enterprise Value)
• Bereken het rendement op geïnvesteerde kapitaal (Return on Capital afgekort ROC) :  deel de operationele winst (EBIT) door het werkkapitaal en waarde van vaste activa (Net fixed assets + working capital) 

De magic formula houdt in dat men steeds 1 of 2 bedrijven koopt per maand uit de top 20 bedrijven gedurende een jaar.  1 week voor het eind van het jaar verkoopt  men de verliezers en op de eerste week van het nieuwe jaar verkoopt men de winnaars. Het lijkt dus een eenvoudige strategie maar zal toch redelijk wat opvolging vergen.

De achilles hiel in deze strategie zit natuurlijk in de operationele winst (EBIT) - indien de operationele winst sterk gestegen is in een jaar door uitzonderlijke omstandigheden dan krijgt men een vertekend beeld. 

EuroNav is één van de grootste onafhankelijke tankerrederijen ter wereld voor ruwe olie en petroleumproducten. Euronav beschikt  over een vrij jonge vloot van voornamelijk VLCC en Suezmax tankers. Naast deze hoofdactiviteit is het ook actief in aanverwante activiteiten zoals olieopslagplatformen (FSO)

De winst van Euronav is sterk afhankelijk van de vervoerstarieven voor de vloot van tankers. Tijdens de lente van 2020, was er een enorme sterke stijging van de tarieven door de nood om olieoverschotten op te slaan, maar de tarieven zijn sindsdien in vrije val.  De spot rate voor tankers in maart 2020 was meer dan 200.000 USD/dag maar de tarieven vielen in December terug tot minder dan  2000 USD/dag.  Het is vrij moeilijk om toegang te krijgen tot deze data zonder een professioneel data abonnement maar je kan ook Joakim Hannisdahl op twitter volgen (@JHannisdahl ) die regelmatig een update publiceert.

Euronav verhuurt echter niet al zijn tankers op de spot market, een groot deel worden ook op langer termijn verhuurd (via bv. Tankers International). Om een vergelijking te kunnen maken over de jaren wordt in de scheepvaart industrie gebruik gemaakt van de maatstaf TCE (Time Charter Equivalent). TCE of het gemiddelde dagtarief gezuiverd voor kosten hangt af van een aantal factoren: de grootste kostenposten in de scheepvaart zijn brandstof en personeel, deze worden meegenomen in TCE, hoe langer een schip doet over een bepaalde route, hoe minder brandstof het verbruikt.  

Via TCE is het dus mogelijk om verschillende periodes met elkaar te vergelijken.  De TCE is verschillend per type van schip maar schommelde voor een VLCC (50% van de vloot) tussen de 18.300 (in 2013) en 55.050 USD (in 2015) per dag. Zonder twijfel zullen deze cijfers goed zijn voor het uitzonderlijke jaar 2020 maar sindsdien zijn ze vooral lager gegaan.

Een dalende vraag met lagere vervoerstarieven is te verwachten in 2021, maar tegelijkertijd blijft Euronav eigen aandelen inkopen die de winst per aandeel zal stutten in de komende maanden. De olierederij beschikt bovendien over een vrij jonge vloot en heeft een betrekkelijk sterke balans. Op korte termijn verwacht ik dus geen grote stijging in dit aandeel. Op 4 februari geeft Euronav een update over de cijfers van het 4de kwartaal van 2020 en misschien tovert de familie Savereys dan nog een konijn uit hun hoed ... 

Referenties:

• Magic Formula investing definition
• A critical look at Greenblatt's Magic Formula
• Time Charter Equivalent (TCE)